潘向东:流动性总量无忧、结构分层还是缓解——第四季度流动性前景

资料来源:新时期宏观文本|潘向东、刘娟秀、郑佳薇(潘向东新时期证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛主任)文本1。全球流动性宽松推动风险资产收益率上升,全球降息周期进入,降息浪潮汹涌。

2019年初,全球经济面临的下行压力加大。印度央行第一次“降息”后,各国央行开始了一波降息浪潮。美联储在8月1日结束的利率会议上决定将联邦基金利率目标区间下调25BP,至2%-2.25%。这是美联储自2016年以来首次采取降息措施。

随后,15个发达经济体和新兴市场的央行紧随美联储降息的步伐。印度央行连续三次降息,基准利率创下2010年以来的新低。

上周,越南央行将其基准利率下调了25个基点,至6%。土耳其央行将其基准利率下调325个基点至16.50%,并继续放松信贷限制,以推动经济走出低谷。此次降息超出了市场预期。欧洲央行(European Central Bank)宣布降息并重启QE,将存款便利利率下调10个基点至-0.5%,这是自2016年3月以来的首次降息,并从11月1日起每月购买200亿欧元债券,重启新一轮QE。欧洲央行(ECB)也将改变新一轮季度目标的长期再融资操作的TLTROIII模式,以维持有利的银行贷款条件,欧洲央行的宽松程度超过市场预期。

宽松的全球流动性导致风险资产急剧上升,避险资产被抛弃。

今年9月,美联储也可能第二次降息。

随着全球流动性放松,全球利率正在下降,推高了风险资产。

上周,风险资产价格上涨,而跌幅最大的资产是黄金和白银。同时,受对冲情绪的影响,美国债券的长期收益率大幅下降,甚至关键到期日为10Y-2Y的债券收益率也出现逆转。但上周,随着避险情绪消退,美国债务收益率也大幅上升,收益率曲线再次变陡。

美国10年期国债收益率达到6周高点,上涨35个基点,至1.90%。30年期美国国债收益率上升34.8个基点,至2.373%,为1977年以来的最大周涨幅。

受美国国债收益率的推动,德国10年期国债收益率达到2017年6月以来的最大周涨幅。英国10年期国债收益率出现自2017年9月以来的最大周涨幅。

在全球央行货币政策继续增加后,中国也开始了货币宽松模式,第三季度流动性相对宽松。

在国务院常务会议提出适时运用普遍定向降息等工具降低实际利率水平后,中国央行宣布了降息和定向降息措施。本周9月16日,中国将全面下调金融机构存款准备金率0.5个百分点,释放约8000亿元资金。与此同时,10月15日和11月15日,分别对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行又两次定向下调存款准备金率1个百分点,释放资金约1000亿元。

与此同时,中国公开市场本周到期的反向回购金额为2700亿元,多边融资金额为2650亿元,降息仍有可能。

总体而言,第二季度货币政策从中性转向宽松,尤其是银行间市场7天回购利率和央行超额存款准备金率逆转,表明货币政策总体宽松。

最近,央行加大了公开市场操作力度,通过反向回购不断对冲到期的多边基金,同时增加了对中小银行和非银行机构的流动性投资。随着承包商事件导致的流动性分层的缓解,DR007和R007的利率已回到中央水平,银行间存款证发行利率下降。随着央行下调存款准备金率,银行超额准备金率未来仍将保持在相对较高的水平,表明第三季度银行间流动性普遍宽松,分层有所缓解。

2.外汇账户的减少已经缩小。人民币贬值的压力已经减弱。外汇账户环比下降,降幅明显缩小。

外汇账户是中国央行在2014年9月前向市场提供流动性的主要渠道。此前,它们主要受到强制结算制度和热钱流入的影响。中国的外汇账户持续增长,央行被动地向市场提供流动性。然而,随着美元的升值和外汇管理局实施外汇结算改革,外汇份额开始逐渐下降。

外汇减少导致央行注入的流动性减少。

根据央行更新的《金融管理局资产负债表》(Balance Sheet of Monetary Authority),截至2019年7月底,央行外汇余额为21.24万亿元,比上个月减少7.08亿元。

尽管这已经是外汇连续第12个月下降,但61.92亿元的环比下降幅度明显小于6月份。

与2018年9月和10月相比,中国央行月度外汇贡献分别下降1193.95亿元和915.76亿元。目前,每月外汇贡献的减少非常有限,对流动性的负面影响也很小。

人民币贬值的压力已经减弱。

根据国家外汇管理局公布的数据,截至2019年8月底,中国外汇储备为31072亿美元,比7月底增加35亿美元,比年初增加345亿美元。

外汇储备的恢复减轻了人民币贬值的压力。与此同时,随着美联储(fed)持续降息,欧元和英镑的大幅升值导致美元指数下跌,美元指数走软,非美元货币大幅升值。上周,离岸人民币市场飙升599个基点。同时,人民币远期NDF显示,人民币进一步贬值的压力较小,汇率贬值对流动性的影响将进一步减弱。

总体而言,虽然第四季度外汇比重仍保持小幅下降,但降幅已大幅收窄。未来,随着人民币汇率的稳定,外汇对流动性的负面影响将会下降。

3.财政支出强度没有下降,财政存款对提取流动性的影响有限。财政存款的增长率已经下降。

根据8月份的社会金融数据,7月份中国政府存款为5.5万亿元,比上个月增加8091亿元,而8月份财政存款仅比7月份增加95亿元。预计随着9月份财政支出有增无减,从财政存款中提取的资金将低于去年同期,对流动性的影响有限。

特别是,当前的外部环境变得更加复杂和严峻,国内经济面临的下行压力越来越大。全国例会后,减税力度继续加大。2019年第四季度,将提前发行配额,扩大特种债券的使用范围,推动有效投资,发挥特种债券补充短期和扩大内需的作用。

财政支出将有增无减。财政存款将在季度初增加,在季度末减少。财政存款将在10月达到高点,但在9月和12月将周期性下降。结合过去几年的经验,9月和12月财政存款将释放4000亿元和10亿元流动性。

4.第四季度流动性展望:流动性无忧从经济基本面来看,经济下行压力依然存在。货币政策将继续事实上放松。这一削减将显著降低资本成本,并推动短期利率下降。同时,随着利率市场化改革,资本价格将呈现稳步下降。然而,通胀将在第四季度飙升,货币宽松空将受到限制。年底前,中国将增加财政支出,形成自下而上的经济效应,同时为银行体系提供足够的流动性,形成与央行公开市场操作的替代效应。同时,随着人民币汇率的稳定,M0增长率、外汇、商业银行现金对流动性的影响将进一步减弱。

总体而言,第四季度流动性无忧无虑,有助于无风险利率进一步下降,从而推动风险资产收益率回升。

5.主要资产观察(2019.09-2019.09.15) 5.1。美国股市8月份零售额增长好于预期,三大股指略有上涨。

上周,就经济数据而言,美国8月份零售额同比增长0.4%,比预期高出0.2%。美国8月份的月零售额高于预期,表明消费者支出强劲,可能会继续支撑经济增长。

尽管8月份核心零售额增速温和,但密歇根大学消费者信心指数从8月份的89.8攀升至9月份的92,加上7月份0.7%的强劲增长,这很可能维持美国第三季度消费者支出的稳定增长。经济稳定已经成为推动美国股市上涨的因素之一。美国三大股指连续三周上涨。

其中,道琼斯工业平均指数上涨1.58%,至27219.52点。S&P 500指数上涨0.96%,收于3007.39点。纳斯达克上涨0.91%,收于8176.71点。

欧洲和亚太地区的股市集体收盘。

上周,法国CAC40指数上涨0.92%,至5655.46点。德国DAX指数上涨2.27%,至12468.53点,而法国和德国的综合指数均上涨4周。富时100指数上涨1.17%,至7367.46点。

在亚太地区,韩国综合指数每周上涨1.99%,至2049.20点。日经225指数每周上涨3.72%,至21988.29点。上证综指上涨1.05%,收于3031.24点。

5.2 .美国债券市场的债券收益率大幅上升,收益率曲线再次变得更加陡峭。

上周,美国国债10年期收益率达到6周高点,而美国国债30年期收益率达到1977年以来的最大周涨幅。

其中,1年期短期债券收益率上升15BP,至1.88%。3年期、5年期和7年期美国国债收益率分别上升30BP、33BP和33BP,分别为1.76%、1.75%和1.83%。10年期美国国债收益率上升35个基点,至1.90%。30年期美国国债收益率上升34.8个基点,至2.373%。

受美国国债收益率的推动,德国10年期国债收益率达到2017年6月以来的最大周涨幅。英国10年期国债收益率出现自2017年9月以来的最大周涨幅。

国内债券市场:期限利差扩大,债券收益率上升最多。

上周,中国央行在公开市场推出了2300亿元人民币的反向回购,到期日为1765亿元人民币。在全范围内,央行实现净投资535亿元(包括定期国库现金存款和央行票据)。

本周,2700亿元的反向回购和2650亿元的多边基金将在公开市场上市。9月16日,央行宣布将金融机构(不包括金融公司、金融租赁公司和汽车金融公司)的法定存款准备金率下调0.5个百分点。银行系统的流动性总量处于合理和充足的水平,完全减少了约8,000亿元资金的允许释放,以抵消到期的反向回购和多边融资。

金融数据本周有所改善,债券收益率大多上升,1年期债券收益率下降0.90个基点,至2.6012%。

3年期、5年期和7年期国债收益率分别上升0.14个基点、7.21个基点和6.50个基点,而10年期国债收益率上升7.03个基点,至3.0876%。

10Y-1Y期限利差扩大了8.20个基点,至48.64个基点

5.3 .外汇市场美元指数下跌,而非美元货币上涨。

上周,美联储在9月份将利率下调了25个基点。欧元和英镑的大幅升值导致美元指数下跌。美元指数下跌0.22%,至98.2038。

非美元货币大幅收跌,英镑兑美元汇率触及7周高点1.25,为5月以来的最佳周表现,上涨1.7%,至1.2501。欧元兑美元汇率上涨0.4035%,至每周1.1074欧元。美元兑日元汇率上涨1.11%,至每周108.11日元。

离岸人民币兑美元汇率每周上涨599个基点,而美元兑人民币中间价上涨9个基点,收于7.0846。

5.4 .房地产市场只会给房地产市场带来有限的好处。前30个大中城市的大多数商品房交易都有所回落。

上周,央行宣布,9月16日决定将金融机构存款准备金率下调0.5个百分点,并将部分城市商业银行存款准备金率下调1个百分点。然而,央行的降息对房地产市场的影响有限。目前,在“不投机炒房”的政策底线下,房地产开发贷款仍处于紧张状态,房地产市场销售旺季不景气。

其中,一线城市商品房交易较上月有所增加,一线城市商品房交易4160宗,较上周减少558宗。二线城市售出13363套,下降1079套。三线城市达成7421笔交易,较上周减少2804笔。

5.5。随着商品市场避险情绪的减弱,全球风险资产大幅上升,金价持续下跌,原油价格小幅下跌。

上周,美国经济数据有所改善。美国债券收益率的上升帮助贵金属获得利润。中美贸易摩擦有所缓解。随着对冲情绪减弱,全球风险资产大幅上升,同时对冲资产被放弃。黄金对冲需求受到抑制。东南非共同市场黄金期货下跌1.31%,至每盎司1500美元以下。金价一度跌至1,499.50美元/盎司的三周低点,连续三周下跌。

在供应方面,Saudi Aramco的两个主要石油设施遭到无人驾驶飞行器的袭击,这两个石油设施被暂时关闭,导致该公司将其总产量削减约一半,约占全球日产量的5%,增加了扰乱世界原油价格的因素。布伦特原油下跌2.14%,至每桶60.22美元。WTI原油下跌2.95%,至每桶54.85美元。

国内期货品种是黑色板块的最大赢家之一,铁矿石、螺纹钢、焦炭、热轧和玻璃继续上涨,而鸡蛋和上海锡的涨幅超过1%。能源化学物质导致了下降。水果期货下跌,贵金属大幅下跌。

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